从PPP倒推城投债,未雨绸缪,提供债务甄别新思路
在2015年1月报告《政策面博弈下的分化大时代》中,我们提出过一种甄别城投债是否纳入名单的新思路,即从各省PPP项目倒推城投债是否纳入的情况。
2015年是城投债转型的元年,城投债增量很少,按照43号文要求,经过地方政府债务甄别存量城投逐渐转型,没有收益的公益性事业纳入一般债务,有一定收益的公益性事业纳入专项债务,发行地方政府债券偿还。鼓励社会资本通过PPP方式,参与城市基础设施等有一定收益的公益性事业投资和运营。政府不承担投资者或SPV的偿债责任。
依此逻辑,如果城投债将面临分化:纳入政府债务且通过地方政府债偿还的城投债>纳入地方政府债务且通过PPP偿还的城投债>未纳入地方政府债务的城投债。
接下来要解决的问题只有2个:有哪些或多少城投债能被纳入地方政府债务;有哪些或多少纳入地方政府债务的城投债会通过PPP偿还。
解决问题考虑两个维度:发债省份和投向行业。地方债务甄别清理是分省进行的,各省内各级政府、财政经过无数次博弈最终得到甄别结果,每个省情况显然不同;通过行业投向判断是否公益性项目显然不准确,但投向可以提供参考。
当我们暂时不知道城投债甄别结果时,可以看下各省市都怎么说,怎么做。从去年底开始,中央层面和各个省市先后出台过很多PPP指导意见,全国大部分的省份均在进行PPP的探索。截至2015年6月,PPP项目的总投资额已经超过2万亿;而截至2015年3月,PPP项目总数1216个,总投资额超过1万亿。二季度PPP项目的总投资额增长1万亿左右,增长较为明显。
按照项目投向来分,其中,水利项目占比为5%,交通项目占比63%,市政设施项目占比14%,公共服务项目占比9%,生态环境项目占比4%,其他项目占比5%。交通项目较多的原因主要在于项目有较为稳定的现金流,收益易于分配。
在省政府或财政厅公布的文件里面,PPP项目的投向领域大体类似,投向基础设施和公共服务领域包括交通、供水、供暖、污水和垃圾处理、地下综合管廊、轨道交通、保障性安居工程、医疗和养老服务等。
关于交运类和公用类项目采取PPP试点各省已有共识,但关于保障房、园区建设等城建类项目各省存在一些差异。河北省政府PPP文件中未提及保障性住房建设;安徽省财政厅PPP文件中虽有提到,但基础设施PPP操作指南中七类项目并无保障性住房建设;山东省住建厅和财政厅PPP文件中也未提及。
以安徽省为例,安徽省的存量老城投债(截至2014年12月31日)构成中,交通运输类(路桥航运+公路+铁路+地铁轨交)占比31.71%,公用事业类(供水+供热+环境整治+水利)占比29.27%,市政道路占比34.15%,保障房建设占比27.64%,园区基建占比26.02%。
安徽省作为PPP项目推行的先锋,公布的PPP项目细分中,交通类投资、环保及城镇基础设施类占比最高,对比下来城投债中占比较高的市政道路、保障房建设和园区基建几乎没有涉及。一方面由于这些领域没有收益或收益不确定,PPP操作的难度较高;另一方面可能也表明安徽省在债务甄别时对市政道路、保障房建设和园区基建领域的城投债较多纳入了地方政府兜底范围,这些领域多数城投债可以通过地方政府债偿还,续作压力并不大。
同理,其他省份也可以对比存量老城投债与PPP项目投向之间的差异,对可能纳入的城投债范围进行推定。